编者按：本文来自于微信公众号“ 吴老斯基的创投圈 ”（微信公众号：wu_lao_si_ji），动点科技经授权发布。
郑晓东，现任利欧数字CEO、聚胜万合集团CEO。1998年毕业于复旦大学世界经济系国际经济专业，经济学硕士学位。加盟聚胜万合前先后在长城宽带、好耶网络等网络公司任职，积累了丰富的互联网与市场营销经验。曾任好耶广告网络华东区总经理、副总裁等职务。今天我们来听郑晓东为我们娓娓道来上市公司在投资并购中的战略思路和中国智慧。
投资并购中的战略思路和中国智慧：
■ 我有一个可以持续提高公司毛利率的发动机，就是流量。
■ 网民消费的本质核心没有变化，就是要抓住人和时间的乘积。
■ 往回看，阳光底下没有新鲜的事，移动时代的规律往PC时代看都可以得到印证。
■ 你要先想你能给他带来什么，不要光想着他的利润，如果你只想着他的利润的话，完成利润的那一天也就是他离开的那一天。
■ 上市公司投资要遵循自身的产业链逻辑，一方面锁定成本，保证收益，更重要的是能给被投企业带来和输出什么，这样才能跟VC做差异化竞争。
1、从进入利欧到现在
2009年我和杨炯伟、郭海、段永玲一起开始创业做MediaV，2013年时遇到两个瓶颈：第一个瓶颈是我们需要给投资人一个交代，四年过去了，投资人也要找机会变现，当时是2013年年底，整个中国A股新股发行停滞，美股的情况也不太好，没有新的中概股公司上市。第二个瓶颈就是我们需要给员工一个交代，公司一方面要给投资人带来回报，另一方面也要给员工愿景和回报。开始创业四年中，我们所处的数字营销行业，2013年和2014年这两年高速发展，相互挖人的很多，几乎所有的数字营销公司都缺人，招人和留人需要花费很大的代价。我们提供给员工的期权也好，股权也好，如果兑现起来遥遥无期，我觉得很难把这样一个优秀的团队很好的保持下去，所以那个时候我们选择了并购。
当时有考虑国际4A，也有考虑上市公司，谈了很多家，后来选择了利欧股份（根据当时上市公司公告，利欧股份将以自有资金及银行贷款共计49445万元收购郑晓东、段永玲和郭海三位自然人持有的上海漫酷广告有限公司85%股权），当时和利欧股份董事长交流起来感觉对方比较平和，他给团队的自主权比较大，所以我们选择了利欧股份。MediaV分拆了广告代理业务和2B的技术业务并购给了利欧。
到了利欧股份以后，最开始我考虑主抓两个部分，第一部分就是互联网整合营销业务，这一部分的逻辑很简单——内生增长（广告技术业务这一块，即聚效广告平台，留在了并购资产之外，后来360进行了战略投资）；第二部分就是投资并购，从2014年初开始，A股市场开始往上走，当时跟利欧股份的董事长聊得也不错，就想我们是不是在代理业务的基础上做得更多，既然我们有了这个资本平台，不能浪费，所以那时候我就牵头去做并购，利欧股份这几年的并购，没有找过财务顾问，基本上策略都是我们这个团队来定的，包括投资方向的确定、并购标的的选择、已并购标的的整合和融入、跟资本市场的沟通等，所以我这两年一方面是负责并购、整合和投资，另一方面是代表整个公司跟一二级市场沟通以及数字业务的把控。后来，我们传统和数字这两块完全切割，利欧股份的传统业务留在浙江温岭，数字业务放在上海（位于普陀区中山北路3300号环球港北塔），这边大概三层楼，全部是我们旗下的数字营销公司，我们把所有并购的公司叫在一起办公，方便资源整合。
2、投资并购的战略思路
刚开始其实很简单，我们是一家传统的数字营销广告代理公司，跟好耶广告、华扬联众等其他数字营销公司的区别并不大，我也是好耶的背景出身（郑晓东创办MediaV之前为好耶广告高管），基因和血脉是一脉相承的，我们更多的是以数字媒介代理业务为核心，当然也会有一些自研的广告技术作为突破点，但我们在创意策略和社会化营销上是不够强的。首先考虑的是，先模仿领先者，最开始我们想模仿WPP（世界上最大的传播集团），我们既然有了媒介代理，我们是不是可以有创意策略，以及其他更多的业务或能力。
围绕着这个思路，2014年我们收购了两家公司，分别是上海氩氪和琥珀传播，他们分别在创意策略和社会化营销方面比较优秀（根据当时上市公司公告，利欧股份拟以发行股份和支付现金相结合方式，购买上海氩氪100%股权和琥珀传播100%股权，转让价格分别为人民币22,593.90万元和19,500万元）。我们是A股第一家被并购的数字营销公司，当时可选择的标的也多，正好跟张璐（氩氪互动总经理）和刘阳（琥珀传播CEO）他们都很熟，就喊他们过来了，他们也挺开心的，他们当时也在跟国际4A谈并购，国际4A的条件跟A股相比还是有50%左右的差异，所以比较容易就并购过来了。并购过来以后，随着整个资本市场水涨船高，大家也比较有信心，从二级市场来看，不管是股东还是董事会，更多关注的是公司市值的上升，利欧股份从开始转型前30亿左右的市值，到2次并购完成后100亿左右的市值，这个时候股东和董事会觉得这个事情可以做，相对来说就会给管理团队更多的激励，日常管理方面也会更加放权，包括并购的方向和思路也会放开。
接下来开始两条腿走路，一条腿走并购，一条腿走投资。数字营销服务的细分领域很多，毕竟我自己是数字营销的背景出身，发现当时市场上最大的问题是：传统的广告公司，有专门做创意设计的，有专门做媒介采买的，其他的服务全部外包。我们当时讲的是，利欧数字能提供整合营销服务，所以投资了几家服务链相关公司，包括有电商代运营公司、智能电视营销服务公司等，我们看到好的投资方向，有利润的标的就考虑并购，公司处于早期、利润不多或者没利润的就考虑投资，以上是2014年的情况。
2015年的时候正好碰到一个突破点，就是总理所提的互联网+，互联网+开始了以后，你会发现品牌广告的预算基本没有增长，而流量和入口的预算大幅增加，大量的创业公司开始做APP，做APP首先要投入的就是应用市场。往回看，阳光底下没有新鲜的事。应用市场就相当于PC时代的网址导航Hao123，移动时代的规律往PC时代看都可以得到印证。因此，当时我们并购了两家能提供移动端流量和入口资源的公司，一家叫微创时代，做移动端一些入口应用的广告代理，包括应用市场和移动搜索等；另一家叫万圣伟业，不同于品牌广告公司代理的头部流量，它有大量中小媒体的长尾流量，之前它的流量都是直接导给百度、360和阿里等。新三板有一家公司叫银橙传媒，也是做百度网盟的流量供应，而万圣伟业从百度拿到的收入大概是银橙传媒的十倍以上，我们知道万圣伟业是在它所在细分领域最大的，又因为互联网+，大家都需要采购大量的流量做下载，也需要预装、应用商店等各种渠道进行推广，所以当时沿着这个方向我们做了第二轮并购（根据当时上市公司公告，利欧股份拟以发行股份及支付现金相结合的方式购买万圣伟业100%股权、微创时代100%股权，两公司交易价格预估值合计为29.12亿元）。
第二轮并购以后，我们做了一些调整，原来我们想学国际4A，通过并购成为一家大型综合传播集团。进入资本市场后，你发现资本市场对你除了有规模增长的要求之外，还有毛利率提升的要求，毛利率提升这件事情通过媒介代理公司或者创意策略公司是无法解决的，创意策略公司是人力密集型企业，做多少活就需要多少人，成本是线性的，毛利率是固定的，媒介代理公司则更难，媒体返点比例是逐年下降的，你只能通过扩大业务规模来抵充返点的下降。所以我当时想，流量相对来说变现比较快，拥有流量就有了定价权。如果把流量卖给百度网盟，平均0.3元一个点击，但是，把流量与我历史积累的的电商数据标签一匹配（Cookie Mapping），发现其中20%的用户都是过去两个月内访问过电商网站的电商人群，那我直接把这个流量卖给电商客户，平均1元一个点击，客户会发现，同样的流量，转化率也一样，从百度网盟那里买至少要2元一个点击，从我们这里买只需要1元一个点击，这个逻辑就跑通了。我发现我们可以通过最大化利用流量来提升整体毛利率，就是规模可以通过并购、通过内生式增长来提升，毛利率可以通过控制一些自有流量来提升，这样可以更符合资本市场的需求，我当时对资本市场讲的就是这样一个逻辑，也得到了市场的认可。从2015年起开始，我们就是A股市值最高的营销类企业，一直到现在。二级市场的核心逻辑就是，我不跟市场讲我们怎么去学WPP、怎么去整合规模、怎么整合不同的服务，我更多的跟市场讲，我有一个可以持续提高公司毛利率的发动机，就是流量，包括到今天，流量也是核心。
大家都说2016年是我们的文化创意产业元年，当时电影票房、观影人数等记录都被打破，所以当年我们更多的关注内容产业，探索营销和内容的结合点。我们投资了影视公司、电视剧公司、网剧公司、以及把内容和营销相结合做影视植入的广告公司世纪鲲鹏（根据当时上市公司公告，利欧股份拟以不超过1.35亿元投资世纪鲲鹏）。2016年更多是在内容和投资上做一系列的布局，我们把资金和流量做了多次复用，利用原来手上的一些行业和人脉资源，投资了十几家泛TMT领域的公司，譬如我们领投了原汽车之家创始人李想做的车和家，现在也给我们带来很丰厚的回报。当然，投资的主线还是数字营销，在数字营销领域，我们发现什么起得比较快，什么走得比较前，我们就通过投资的方式来参与。
3、2017年的策略
2017年，整个形势有了非常大的变化，中国证监会不太支持并购行为，更多的支持企业进行IPO，所以你会发现，在传媒尤其数字营销领域，2017年上半年过会的上市公司并购交易几乎没有，最近刚公告还未过会的是徐茂栋意向收购孙涛勇的微盟科技（根据当时上市公司公告，天马股份拟以现金方式购买上海微盟科技股份有限公司60.4223%股权，交易作价约为12亿元）。你会发现2017年和2015年、2016年比，整个并购市场非常的沉寂，我觉得主要还是政策的导向作用。
并购的周期变长了以后，2017年更多是做一些内生式发展的布局，按PC时代发展的逻辑来讲，以后应用市场肯定会往下走，为什么呢？网民日益成熟，网民需要更多的内容、娱乐来填充时间，我们还是把目光投向提供内容和服务的细分领域，看能不能找到新的增长点。2016年年底开始，我们开始围绕一些微信公众号进行布局，这个可能会替代当年的个人网站，可能会涌现一大批流量出来，因为我们投资的本质还是流量，所以2016年我们专门做了一个产业基金，针对微信流量这个领域做了布局。
郑晓东办公掠影
2017年上半年，我们开始针对线上和线下结合的领域做了布局。比如说如何把抓娃娃机和摇摇车变成线下流量变现的来源，比如跟共享充电宝企业来合作，我提供一套广告系统，消费者不需要支付充电宝1元每小时的租金了，引导消费者关注公众号，我支付给充电宝企业1.2元。对于这些企业来说，我们给它提供了流量变现平台，我们的核心资源是有大量需要投广告的客户，现在市场上有非常多想和互联网结合的企业，原来是互联网+，现在是+互联网，寻找线上线下相结合的点，这些有线下流量的企业缺乏的是广告客户，虽然他们可以接触到很多用户，但是他们接触客户的能力比较弱，所以我们在线上线下结合的流量入口做了布局。
4、未来的布局
同时，我们也在看移动领域兴起的一些方向，比如说二次元，二次元这两年都没有太多的广告变现，A站B站（AcFun、bilibili）的广告变现也在探索。我们独家战略合作了A站的全站媒体资源，未来也在短视频领域寻找一些媒体包断的方向和标的，下半年会陆续进行公告。我们有客户资源，我们也有营销能力，我们也有组织能力。2016年，我们在传统营销代理上面，做得比较好的点是手机媒体资源代理上，比如说我们旗下几家广告公司，拿了小米手机几个行业的媒体资源核心代理，现在的小米、OPPO、VIVO的广告资源价值有点像2015年的今日头条，2015年今日头条的广告收入只有十几亿，2016年就收入七十几亿，小米的广告收入今年可能会达到几倍增长。我们做OPPO、VIVO的媒体代理，2017年广告投放量起得更快，利欧股份旗下的微创时代，仅OPPO平台的广告投放金额就能做到几个亿，所以我们就是在媒体代理这方面不断寻找价值洼地。只要依仗着自己的行业经验，你会发现，在移动互联网时代所处的不同阶段，跟PC时代所处的不同阶段几乎一样，网民消费的本质核心没有变化，就是要抓住人和时间的乘积，有一些工具类应用虽然有大量的用户但没有用户停留时间就会遇到变现难的问题，比如说信息流为什么大家都看好，从人数上看不少，乘完用户提留时间后，它的可变现量可能比那些工具大非常多。所以你可以去找一些流量价值洼地，打破原来毛利率不断下降的广告代理模式，来做毛利率持续提升的媒体包断模式，或者探索一些譬如分账、联运等新的合作模式。
这几年大概就是这样的工作逻辑，从2014到2017年，每年我们都希望给上市公司一些新的变化，让这些变化能为明年、后年做一些潜在性的布局，同时要保证我的核心资源不断的复用，即客户资源和流量资源的不断复用，然后再通过并购投资，不断加强这两个能力。像今年很多投资，包括自媒体投资以及线下连接工具等的投资，更多的就是加强自身流量的控制能力。
5、并购的中国智慧
先说并购，第一，并购的核心逻辑是什么？你要先想你能给他带来什么，不要光想着他的利润，如果你只想着他的利润的话，完成利润的那一天也就是他离开的一天，所以要考虑我能给它带来什么。基本上我们讲并购公司，大家都很清楚并购代表着个人利益最大化，所以都会把利润承诺报到比较高的水平，这时候你有没有通过其他资源，比如说客户资源或者流量资源，能让他在很高利润水平的基础上，未来两三年还能得到增长。这个增长不是它自己应该贡献的，如果是他应该贡献，未来一定会有各种水分和问题会出来。并购整合如果能带来这部分业绩增长，毕竟并购要持续业绩对赌三年，每年业绩30%的增长，如果20%的增长都是靠你带来的话，那未来三年结束后这个公司可能有50%-60%的业务，就和你的体系整合在一起，这个时候他想离开也不容易。
郑晓东个人获得的部分奖项
第二，在未来的架构和激励上早做安排。不是说在并购结束后再做安排，更多是在并购开始的时候我们就要想好，就是他过来后，未来他能做什么。比如说我们并购的氩氪互动，未来我们集团所有跟创新相关的业务都是张璐（利欧数字网络副总裁，氩氪集团CEO）负责，他过来一年，虽然队伍可能还不完整，可能就要把相应的事慢慢往他手上拢，让他慢慢承担起这个责任。这也得益于我们跟利欧股份董事长有比较好的沟通，他对我们这一块比较信任，不太会管具体的业务。对于并购标的公司来说，不是说你把公司卖了，卖完后交完利润拍拍屁股走了，而是你过来跟我们一起把这个公司做做大，这样在用人方面更加持续。
6、差异化的投资优势
投资方面，一个核心逻辑，就是在营销服务领域，我们的资源能否给他更多的业绩增量。我们看一个潜在投资标的，一般前期会有很多的时间去做尽职调查，主要看两端，第一尽调他的上游（客户），第二尽调他的下游（媒体），如果这两端都认为他是一家快速增长的公司，那基本上他就是一个快速增长的公司。因为我们投的都是比较中期的，我们很少投早期天使，投的基本上是有一定业务规模的，所以我们更多的是对整个产业的判断，这个产业的判断也依靠我们以前做业务的经验。比如说这个公司需要这些或那些资源，如果我们把客户嫁接给他，或者把流量嫁接给他，他自然就有30%左右的增长，这就很明确了，有了30%的增长预期，在未来一年后，他一定可以找到下一轮投资机构，用130%-140%的估值去承接它。将来的投资变现没那么快，但起码我帐面看上去有收益。所以这就是我们围绕着营销领域的投资核心逻辑，我们资源嫁接后，是不是能给投资标的实现在现有体系什么都不变的情况下的增长，如果能，这样就可以锁定我们投资的成本，不确定有多少投资收益，但投资成本可以锁定。另外，在新媒体领域，由于我们做营销公司的会接触到大量的媒体和客户。比如我们先帮你卖广告，你的日活、月活、收入流水等都看得见，我们在所接触和服务的十家新媒体公司里找最好的进行投资就可以了。
第二个是对资本市场的背书和了解。从上市公司的角度来说，我们能给被投企业带来什么，前面营销服务公司我可以给你客户和流量，对于泛TMT企业，其实上市公司给大家带来的是潜在的安全垫。作为创业者，没有不考虑如何变现的，能独立上市当然最好，但是这两年由于创业企业的增多，反而变现机会越来越少。这两年的美国纳斯达克，几乎没有新增的中概股公司，再看整个中国A股，虽然号称一年新股发行600家，这里面纯TMT企业其实不多，大量的TMT企业原来走的是海外架构，拆VIE回归就得等一到两年，如果做股东变更，还得再等两三年，在这个过程中，企业可能会碰到很多风险。所以我们跟他们讲，上市公司是一个安全垫，如果企业未来有很好的利润，但是那时候上市通道可能关闭了，就不排除让上市公司来并购。
上市公司和VC不一样，VC有自己的投资逻辑，它更多是产业判断、行业判断。对于上市公司来说更多要遵循自身的产业链逻辑，一方面锁定成本，保证收益，更重要的是，我能给这样的企业带来什么，输出什么，这样的话我才能跟市面上所有这些有钱的VC做差异化的竞争。
