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去年夏天，我们不断听说有关 ICO（代币融资）的零星消息。通过 ICO，创业者销售新的加密货币去融资。我们看到了许多警告：在 ICO 中销售的某些加密货币 可能被视为证券 ，而明星代言 ICO 可能是非法 的。
这样的警告接踵而至，而那些正在考虑 ICO 的创业者或许应当停一下。实际上，加密货币行业中的某些人认为，创业者应当更聪明地策划 ICO，使其看起来更像传统的风投融资。
毫无疑问，事情似乎正在向这个方向发展。
本周一，美国证券交易委员会（SEC）宣布，已 获得法庭令 ，冻结达拉斯 AriseBank的资产。SEC 表示，该公司使用社交媒体、明星代言和其他传播策略来融资。在两个月时间里，该公司 10 亿美元的融资目标就完成了 6 亿美元。SEC 认为，该公司的做法存在诸多问题。其一是 AriseBank 所谓的融资没有向 SEC 注册，其二是该公司谎称可以向投资者提供由 FDIC 担保的帐户。
SEC 上周还 公开宣布 ，正密切关注那些突然成立，或开始推广加密货币和区块链技术，试图“利用市场对分布式账簿技术乐观情绪”的公司。
根据安永的最新研究报告，这样的举措肯定会对 ICO 产生冷却效应。从去年底开始，企业 ICO 的步伐就已开始放慢。
Element Group 创始人斯坦·米洛什尼克（Stan Miroshnik）的投资银行专注于数字代币的大规模销售和 ICO。他认为，“一线发行者和其他公司”之间正出现不可避免的分歧，而“大型、优质 ICO 正在吸引大部分资本”。
（消息应用 Telegram 计划通过 ICO 融资 12 亿美元，从而在平台上开发并支持支付系统。很明显，该公司的 ICO 就属于这样的范畴。）
现在，在吸引 SEC 的关注之后，ICO 很可能将出现进一步变化：从几乎所有人都能参与的一次性融资事件变成它们想要取代的东西：企业通过多轮融资获得资金，而资金往往来自受认可的投资者。
目前我们已经处在这个过程中。以 Telegram 这类启动 ICO 的大公司为例。该公司正在策划总额 2000 万美元的“预售”，而多家风投公司计划参与，其中包括红杉资本、Benchmark 和 KPCB 等。
面向一批买方的非公开预售已持续了一段时间。然而，越来越多公司正在选择非公开预售，而不是通过名为 SAFT 的新法律框架、面向更广泛群体进行更公开的预售，以及公开销售。
米洛什尼克指出，随着创业者的业务发展，将融资分成多个阶段“与监管机构的思路契合，即到公开融资时，你应当有一款能使用、真正有用的产品”。
投资公司 Pantera Capital 合伙人保罗·沃拉蒂塔克（Paul Veradittakit）也看到了这样的转变。Pantera Capital 是第一批仅专注于 ICO 的基金之一。
他表示，即使是在 SEC 尚未明确宣布将 ICO 纳入其管辖范围之前，就已经有越来越多创业者乐于接受“通过代币去融资的模式”。在他看来，这是合理的。“如果你销售一种代币，你可能也将通过代币去融资。让投资者进来可以提高这些代币的价值。”
此外他还认为，随着“行业的成熟，监管的逐渐清晰，越来越多机构投资者不会再接受这样的 ICO，即公司缺少董事会和保护条款，也没有清算优先权或上限。”
这样的融资与风投融资并不完全相同。沃拉蒂塔克认为，这些融资看上去将更像是分阶段的种子轮融资。
他表示：“目前一个团队会说，要卖出 3000 万美元的代币并出让公司的 30%股份，这将使公司估值达到约 1 亿美元。然而，如果公司还停留在纸面阶段，那么是否能配得上这样的价值？或许并不能，而进行 ICO 的公司通常都是在这个阶段。”沃拉蒂塔克设想，更多团队会通过这种方式去筹集少量资金，从而让公司运转起来，随后以更传统的估值来定价。
他表示，创业者们更喜欢这种融资方式，而这在很大程度上是由于接受 ICO 的人群在发生改变。去年进行 ICO 的是加密货币的早期接受者，理解这种模式，同时也参与这个领域一段时间。而目前，更成熟的创业者也开始看到 ICO 的价值。
“目前他们告诉我，他们想要（类似 ICO 的融资），他们想要能帮他们长期建设公司的人。他们并不希望如此快速的变化。”
有些人可能还记得 Tezos，这是来自瑞士 Zug 的一个不太为外界所知的项目。去年 Tezos 表示，希望创建“新的去中心化区块链，通过建立真正的数字联邦来自我管理”。
Tezos 去年夏季通过代币销售融资 2.32 亿美元，但该公司的计划很快就被创始团队之间的矛盾所破坏，甚至导致了数字代币 Tezzies 开发的推迟。按计划，该公司 ICO 的投资者原本应当收到这种代币。
因此，Tezos 也遭遇了数起公诉。
即使没有内斗，你也可以想象，一家年轻公司被如此多资本淹没时是什么样的情况。实际上，去年 11 月在里斯本，Tezos 的早期投资方、投资人蒂姆·德拉珀（Tim Draper）表示，ICO 融资将更有意义。
当时德拉珀表示：“我认为，ICO 应当只是众多轮融资中的第一轮。这样，人们就可以在需要的情况下融资，而不是一次性融资。在这个案例中，资金并没有得到妥善利用。”
“如果我也尝试融资 Tezos 获得的资金，即 2.4 亿美元，并且放在瑞士这个古怪、错综复杂的法律框架中，那么要怎么做？如果你每年只需要 200 万或 300 万美元，那么要如何管理更多的资金？”
上周，德拉珀重申了他此前的观点，建议 ICO 的代币发行者“提前考虑，确保有足够代币用于随后的发行，从而更好地管理来自代币发行的现金流”。
不管怎样，我们在本文中采访过的所有人，包括德拉珀、米洛什尼克和沃拉蒂塔克，都不担心 ICO 将会消亡。沃拉蒂塔克表示：“它们会一直在这里。”
不过他们都认为，目前是时候推动 ICO 去发展。SEC 似乎已准备好推动这件事。
米洛什尼克表示：“ICO 正变得更标准化。买方更愿意接受锁定。较早进入的买方要求获得更大的折扣。我们正看到越来越多人倾向于 SAFT 架构。”
随着监管的聚焦，预计我们将看到更多此类趋势。
编译/维金
